Estados Unidos enfrenta un problema que suele analizarse por partes, aunque quizá sólo pueda entenderse observando el sistema completo: necesita financiar una deuda pública creciente y, al mismo tiempo, movilizar enormes cantidades de capital hacia tecnología, energía, manufactura e infraestructura estratégica.

Ambas necesidades compiten por el mismo recurso: capital.

La discusión sobre indexar las ganancias de capital a la inflación permite observar con especial claridad esa tensión. A primera vista parece una modificación tributaria relativamente sencilla. Si un activo aumenta de precio únicamente porque el dólar perdió poder adquisitivo, ¿debería considerarse todo ese incremento una ganancia real?

La pregunta fiscal es importante. Pero detrás de ella aparece otra mucho mayor: ¿cómo puede una economía altamente endeudada reducir gradualmente el peso real de su deuda sin destruir la demanda por sus pasivos, mientras simultáneamente incentiva la inversión necesaria para reconstruir capacidad productiva y redundancia estratégica?

Ganancia nominal no significa ganancia real

Supongamos que un inversionista adquiere un activo por 100 dólares y años después lo vende por 150.

El sistema observa inicialmente una ganancia nominal de 50 dólares. Sin embargo, si durante ese periodo los precios aumentaron 20%, una parte de aquella apreciación no representa necesariamente mayor riqueza real. Representa, en cierta medida, la pérdida de poder adquisitivo de la moneda.

Una indexación de la base fiscal buscaría reconocer esa diferencia.

El principio parece sencillo: actualizar el costo de adquisición mediante algún índice de inflación y calcular el impuesto únicamente sobre la ganancia restante.

La consecuencia inmediata sería que determinados propietarios de activos pagarían menos impuestos.

Pero el dinero que el contribuyente deja de pagar no aparece gratuitamente.

Menos impuestos significan menos recaudación

Imaginemos un gobierno que gasta 120 unidades y recauda 100.

Existe un déficit de 20.

Para cubrirlo, el Tesoro emite deuda:

100 de recaudación + 20 de deuda = 120 de gasto.

Ahora supongamos que una modificación tributaria reduce la recaudación de 100 a 95, mientras el gasto permanece en 120.

El déficit aumenta:

95 de recaudación + 25 de deuda = 120 de gasto.

El contribuyente conserva cinco unidades adicionales, pero el Estado necesita conseguir cinco unidades adicionales en los mercados financieros.

Aquí aparece la primera paradoja: una política destinada a dejar más capital en manos privadas puede aumentar simultáneamente la necesidad del Estado de captar capital privado mediante deuda.

No existe contradicción contable. Existe una competencia por capital.

Dos aspiradoras sobre el mismo mercado

El problema puede observarse como la coexistencia de dos grandes demandantes.

Por un lado está el Estado.

Necesita compradores para sus bonos del Tesoro con los cuales financiar déficits, refinanciar vencimientos y sostener el gasto público.

Por otro está la economía productiva.

Las empresas necesitan capital para construir fábricas, desarrollar semiconductores, ampliar generación energética, automatizar procesos, asegurar minerales críticos y crear cadenas de suministro redundantes.

Ambos necesitan dinero.

El Estado dice:

compre Treasuries.

La economía productiva dice:

invierta en empresas.

Estados Unidos necesita que ambos mecanismos funcionen simultáneamente.

Concentrar excesivamente el capital en deuda pública puede desplazar inversión privada. Pero deteriorar demasiado el atractivo de los Treasuries puede elevar el costo de financiación del propio Estado.

Por eso el problema no consiste simplemente en mover dinero de un lugar hacia otro. Consiste en mantener un equilibrio.

La inflación entra en escena

La inflación introduce una tercera dimensión.

Cuando un gobierno tiene deuda nominal a tasa fija, el aumento general de precios reduce gradualmente el valor real de esa deuda.

Si debe 100 dólares, seguirá debiendo nominalmente 100 dólares. Pero después de una inflación acumulada de 20%, esos mismos 100 dólares tienen menor poder adquisitivo.

El acreedor recupera el número de dólares prometido, pero no necesariamente el mismo valor real que prestó.

En ese sentido, la inflación puede funcionar como un mecanismo de erosión de deuda.

Sin embargo, tiene un límite fundamental; Los acreedores aprenden.

Si anticipan que la inflación reducirá significativamente el rendimiento real de los bonos, exigirán mayores tasas de interés para continuar financiando al Estado.

El beneficio inicial puede entonces comenzar a revertirse:

mayor inflación esperada → mayor rendimiento exigido → mayor costo de intereses → mayor gasto público → mayor presión sobre el déficit.

Por eso resulta insuficiente afirmar que un país altamente endeudado simplemente necesita inflación para reducir su deuda.

La pregunta correcta es otra:

¿cuánta erosión real puede soportar el acreedor sin dejar de financiar el sistema?

El delicado equilibrio de la deuda

Un sistema basado ampliamente en deuda necesita dos cosas aparentemente contradictorias.

Por una parte, cierta inflación puede reducir el peso real de obligaciones emitidas anteriormente.

Por otra, los nuevos bonos deben continuar siendo suficientemente atractivos para encontrar compradores.

No puede erosionarse ilimitadamente al acreedor porque el Estado necesita volver a pedirle dinero.

El objetivo funcional sería mantener un equilibrio en el cual la deuda heredada pierda gradualmente peso real, mientras la credibilidad institucional, las tasas de interés, la liquidez y las características particulares de los Treasuries preservan suficiente demanda por nuevas emisiones.

Esto transforma la inflación de una explicación aislada en una variable dentro de un sistema mucho mayor.

El capital productivo también necesita protección

Al mismo tiempo, Estados Unidos enfrenta otro desafío.

Décadas de optimización económica privilegiaron eficiencia, costos bajos y cadenas globales altamente integradas. La rivalidad geopolítica está modificando esa lógica.

La redundancia cuesta.

Duplicar proveedores cuesta.

Construir capacidad doméstica cuesta.

Mantener inventarios estratégicos cuesta.

Crear nuevas fábricas de semiconductores, infraestructura energética, procesamiento de minerales y cadenas logísticas alternativas requiere cantidades enormes de capital.

Por ello, reducir el costo fiscal de invertir puede adquirir una dimensión estratégica.

Deducciones aceleradas, incentivos a determinadas instalaciones, subsidios sectoriales y otras herramientas pueden aumentar el rendimiento esperado de invertir en capacidad productiva.

Una eventual indexación de determinadas ganancias de capital podría añadir otro incentivo: evitar que el Estado grave como riqueza real una apreciación atribuible únicamente a la pérdida de poder adquisitivo de la moneda.

Pero existe una condición fundamental.

Indexar ganancias de capital no equivale automáticamente a política industrial.

Si el beneficio se aplica indiscriminadamente a múltiples activos, el inversionista puede utilizar el capital liberado en actividades que nada tengan que ver con manufactura, energía, tecnología o redundancia.

Por eso será indispensable conocer el diseño concreto de cualquier medida antes de atribuirle una finalidad estratégica.

Cuatro flujos que deben analizarse juntos

La discusión puede resumirse siguiendo cuatro movimientos simultáneos:

Recaudación → déficit → emisión de deuda → inversión privada.

Si disminuye la recaudación sin disminuir proporcionalmente el gasto, aumenta el déficit.

Si aumenta el déficit, generalmente aumenta la necesidad de financiación.

Si aumenta la necesidad de financiación, el Tesoro necesita colocar más deuda.

Pero si simultáneamente se vuelve relativamente más atractivo invertir en activos privados, el Estado puede encontrarse compitiendo con la economía productiva por el mismo capital.

El precio de resolver esa competencia puede aparecer en las tasas de interés.

Y entonces el círculo vuelve a comenzar.

La redundancia necesita capital; el sistema de deuda también

Aquí convergen dos fenómenos que normalmente se estudian por separado.

Estados Unidos necesita reconstruir capacidad productiva para reducir vulnerabilidades estratégicas frente a China y frente a posibles interrupciones de energía, semiconductores, minerales y rutas comerciales.

Pero esa transformación ocurre dentro de una economía cuyo Estado mantiene enormes necesidades de financiación.

Por tanto, la cuestión estratégica no consiste solamente en incentivar inversión.

Consiste en conseguir simultáneamente:

deuda suficientemente atractiva para financiar al Estado

y

capital productivo suficientemente rentable para financiar la redundancia.

Una inflación moderada podría contribuir a erosionar gradualmente deuda nominal heredada.

Una política tributaria favorable a la inversión podría elevar el rendimiento del capital privado.

Los aranceles y otros instrumentos podrían modificar la rentabilidad relativa de producir dentro del país.

La política industrial podría orientar recursos hacia sectores considerados estratégicos.

Pero ninguna pieza puede evaluarse aisladamente.

El ahorro mundial como válvula del sistema

Existe finalmente una variable que amplía considerablemente el tablero:

Estados Unidos no depende exclusivamente de su propio ahorro.

El papel internacional del dólar y la profundidad del mercado de Treasuries permiten absorber capital procedente del exterior.

Gobiernos, bancos centrales, instituciones financieras, fondos y empresas necesitan activos líquidos denominados en dólares por razones que van mucho más allá de obtener el máximo rendimiento posible.

Esto permite que una parte del ahorro mundial financie al Estado estadounidense mientras otra parte del capital puede dirigirse hacia activos privados.

El privilegio del dólar adquiere entonces otra dimensión.

No consiste únicamente en utilizar la moneda dominante para comerciar.

Consiste también en la capacidad de atraer ahorro global hacia los pasivos y activos de una misma economía.

Esa capacidad podría ser indispensable para sostener simultáneamente un Estado altamente endeudado y una transformación industrial intensiva en capital.

La hipótesis

La indexación de las ganancias de capital todavía debe analizarse según su diseño definitivo. Por sí sola no demuestra la existencia de una estrategia industrial ni de una política deliberada de erosión de deuda.

Pero permite formular una pregunta más amplia.

Quizá el problema central de la política económica estadounidense no sea simplemente reducir deuda, contener inflación o estimular inversión como objetivos independientes.

El verdadero desafío podría consistir en administrar los flujos de capital de un sistema endeudado que necesita reconstruir capacidad productiva sin perder acceso barato y profundo al financiamiento.

La inflación erosiona deuda, pero no puede destruir al acreedor.

Los incentivos fiscales estimulan capital, pero no pueden vaciar la recaudación indefinidamente.

Los Treasuries financian al Estado, pero no pueden absorber todo el ahorro disponible.

La redundancia estratégica necesita inversión, pero esa inversión compite con otras oportunidades financieras.

Por eso el equilibrio es delicado.

Estados Unidos necesita que el mundo continúe financiando su deuda mientras consigue que suficiente capital financie también su reconstrucción industrial.

En esa tensión puede encontrarse una de las claves para comprender la transformación actual del sistema económico estadounidense.

Dicho con veneno editorial:

No se trata simplemente de tener más deuda o más industria. Se trata de conseguir que ambas puedan coexistir sin que una termine asfixiando a la otra.